Jätkufond

Jätkufond kui alternatiivne likviidsuse pakkuja

Tulenevalt muutunud turuolukorrast (intressikeskkonna muutus, vähenenud likviidsus, ebakindlused varade hinnastamisel) on ebalikviidsetesse varadesse investeerivatel fondidel (eelkõige era- ja riskikapital, samuti kinnisvara) muutunud keeruliseks leida atraktiivseid võimalusi investeeringutest väljumiseks. See omakorda raskendab ka uute fondide moodustamist, kuna investoritel puuduvad piisavad vahendid (vaba allokatsioon) konkreetsesse varaklassi investeerimiseks. Samas fondi tähtajad on saabumas ning investorid reeglina ootavad väljamakseid, sõltuvalt nende enda investeerimisstrateegiatest ja likviidsusvajadusest.

Sellises turuolukorras otsivad fondivalitsejad täiendavaid võimalusi investoritele likviidsusvõimaluste loomiseks. Kui varasemalt omas fondi restruktureerimine negatiivset varjundit (halbade varadega tegelemine), siis fondivalitseja poolt ja initsiatiivil jätkufondide moodustamine on suunatud olemasolevate kvaliteetsete varade baasil, milles nähakse täiendavat kasvupotentsiaali, uue investeerimisvõimaluse pakkumisele. See on atraktiivne uutele investoritele, kuna neil on parem nähtavus investeeritavate varade ja nende potentsiaali osas, võrreldes nn blind-pool investeerimismandaadi andmisega fondivalitsejale uute investeeringute tegemiseks. Senised investorid, kelle esialgsesse investeerimisteesi sobib fondi tähtaja jooksul saavutatud varade tootlus või kelle strateegia ei võimalda pikema investeerimisperspektiivi võtmist, saavad omakorda sobiva väljumisvõimaluse. Olemasolevatele investoritele, kes soovivad osa saada valitud varade jätkuvast kasvust, võimaldatakse osalemist jätkufondis.

Jätkufondide leviku laienemisel on ka teisene mõju erakapitali tehinguturule. Kui sageli on fondile võimalkuks väljumisteeks vara müük teisele erakapitali fondile, siis jätkufondide moodustamisel väheneb kvaliteetsete varade pakkumine turul. See võib mõjutada fondivalitsejate suutlikkust paigutada oma investeeritavat kapitali kvaliteetsetesse varadesse ning nad peavad leidma uusi võimalusi varade investeerimiseks, seahulgas otsides koostöövõimalusi teiste erakapitali sponsoritega jätkufondide asutamisel.

Jätkufondi moodustamisel on fookuses kvaliteetsed varad ja nende hinnastamine

Praktikas on võimalikud on nii ühe (single-asset) kui mitme (multi-asset) ettevõtte, vara või investeeringuga jätkufondid. Kui ühe vara põhiselt on võimalik fokuseerida konkreetse ettevõtte või vara arendamisele või kitsamalt võtta konkreetse sektori või valdkonna riski, siis mitme varaga fondide puhul saab riske täiendavalt hajutada. Loomulikult on oluline varade kvaliteet. Erinevalt distressed tehingutest, kus varad müüakse all turuhinna, eeldatakse antud juhul varade müüki õiglase hinnaga. Seetõttu on jätkufondide puhul otsustav varade tootluse tuleviku perspektiiv.

Kuna varade müük soetud isikule (sama fondivalitseja poolt valitsetavale teisele fondile) hõlmab automaatselt huvide konflikti, siis fondi ühingulepingutes on kehtestatud investoreid kaitsvad reeglid selliste tehingute tegemiseks. Tavaliselt on selleks vaja investorite või investorite esindajatest koosneva komitee (LPAC) nõusolekut. Tagamaks olemasolevate investorite huvide kaitse, peaks varade võõrandamine toimuma õiglase hinnaga, mille valideerib sõltumatu osapool. USA väärtpaberituru järelevalveasutus (SEC) on kehtestanud täiendavad regulatiivsed nõuded, mis mõjutavad ka kõnealuseid jätkufondidega seonduvaid huvide konflikte. Nende kohaselt peab fondivalitseja jätkufondi moodustamisel saama sõltumatu nõustaja hinnangu tehingu väärtusele (valuation opinion või fairness opinion), mis tuleb koos muu tehinguga seonduva olulise teabega (sh võimalike huvide konfliktide avaldamisega) teha investoritele kättesaadavaks enne tehingu teostamist.

Erinevate huvidega osapoolte paljusus

Jätkufondi moodustamise protsessis on mitmed osapooled, kelle spetsiifiliste huvidega tuleb tehingu tegemisel arvestada. See hõlmab fondivalitsejat, olemasolevaid ja uusi investoreid ning tehingunõustajaid.

Fondivalitseja: Jätkufondi edukas moodustamine eeldab, et fondivalitseja on seni teinud head tööd konkreetsete varade valitsemisel ning tal on investorite igakülgne usaldus sellega jätkamiseks. Fondivalitseja tunneb konkreetset vara ning tal on pikaajaline investeerimistees selle väärtuse kasvatamiseks. Arvestades vajadust tagada investoritele fondi tähtajast tulenevalt likviidsus, soovib fondivalitseja maksimeerida vara väärtuse kasvu ning sellest tulenevalt ka oma tulu.

Olemasolevad investorid: Sõltuvalt investeerimisstrateegiast ja likviidsusprofiilist võivad investorite huvid konkreetse vara osas erineda. Mõned, olles rahul juba saavutatud tulemustega, soovivad investeeringust väljuda. Teised, kelle investeerimisperspektiiv on pikem, soovivad jätkata vara hoidmist ning maksimeerida selle kasvupotentsiaal, jätkates investeeringus senistel tingimustel või uue jätkufondi finantstingimustel.

Uued investorid: Likviidsuse pakkumiseks kaasatavate uute investorite huvi on leida atraktiivne investeerimisvõimalus võimalikult soodsatel tingimustel. Erinevalt tavalistest nn blind-pool fondidest on investoritel jätkufondide osas oluliselt parem nähtavus investeeringu potentsiaali osas. Oluline on ka fondivalitseja taust ja senise töö edukus vara väärtuse kasvatamisel. Tehingu detailid räägitakse läbi ankurinvestoriga.

Tehingunõustajad: Suurematel turgudel on jätkufondide moodustamisele spetsialiseerunud nõustajad. Selle raames on läbipõimunud erakapitalituru tehingu (M&A) nõustamine ning kapitali kaasamise nõustamine. Tehingu lõplikud kommertstingimused võivad selguda oksjoniprotsessi või nn book-buildingu raames, kus reastatakse potentsiaalsed investorid, nende pakutav tehinguhind ja investeeringu suurus. Oluline on tehinguga seonduvate kulude õiglane jaotamine.

Varade hindajad: Tehingu heakskiitmine fondi olemasolevate investorite või nende esindajate poolt eeldab tavapäraselt kindlust, et pakutav tehinguhind on õiglane. Selleks peab varade väärtuse (tehinguhinna) osas hinnangu andma osapooltele usaldusväärne ekspert.

Regulaatorid: Järelevalve ulatus ja huvi jätkufondide osas sõltub konkreetsest jurisdiktsioonist ja fondivalitseja staatusest. Eelkõige on regulaatorite fookus suunatud huvide konfliktide juhtimisele ning investorite õiglase kohtlemise tagamisele.

Jätkufondide spetsiifilised kommertstingimused

Jätkufond võimaldab fondivalitsejal uuesti lähtestada fondi ökonoomika konkreetsete varade põhiselt. Nagu iga fondi puhul hõlmab see läbirääkimisi (ankur)investoritega ning on oluline huvide ühtlustamiseks. Peamisteks elementideks on fondivalitseja omainvesteering, edukustasu (carried interest) ning ka jooksev valitsemistasu.

Tavapäraselt eeldavad investorid jätkufondi puhul fondivalitseja suuremat omaosalust investeeringus. Kui fondivalitseja teenib vara müügist tulenevalt edukustasu, siis reeglina soovitakse selle investeerimist jätkufondi. Läbi selle suureneb vara väärtuse kasvul põhinev fondivalitseja tulu osakaal. Seega peab jätkufondi müüdava vara investeerimistees olema piisavalt atraktiivne ja usaldusväärne ning selle valideerimiseks peab fondivalitseja olema valmis sinna ise suuremalt panustama.

Teine vara kasvul põhinev fondivalitseja tulukomponent on edukustasu (carried interest). Kui erakapitali tavapraktikas on see 20% fondi tulust, siis jätkufondide turupraktikas eelistavad investorid suuremat diferentseeritust, kus fondivalitseja edukustasu on astmeline ning selle suurus sõltub investeerimisteesi saavutamise edukusest. Asjakohaste mõõdikutena kasutatakse nii sisemise tulumäära (IRR) kui rahakordaja põhiseid näitajaid (sh samaaegselt) ning edukustasu määr jääb vahemikku 10-20% fondi tulust.

Jätkufondide puhul peaks jooksev valitsemistasu olema fondivalitsejatele tavalisest vähemolulisem stiimuliallikas. Kuna valitsemistasu arvestamise aluseks vara kasvatamise etapis on selle omandamiskulu (acquisition cost), siis valitsemistasu määr jätkufondi puhul jääb madalamaks kui nn blind-pool fondide puhul (viimastel turustandard 2% aastas). Põhjus selleks on lihtne – nimelt fondivalitsejal on keeruline veenda investoreid maksma jätkufondi moodustamisel summaarselt kõrgemat valitsemistasu, kui fondivalitseja on sama vara valitsemise eest seni saanud. Eelduslikult on jätkufondi moodustamisel vara väärtus (omandamiskulu) võrreldes esialgse omandamiskuluga oluliselt kasvanud, mistõttu lepitakse kokku ka tavapärasest erakapitali fondide turustandardist madalam valitsemistasu määr.

Lõpuks sõltuvad nii eelkirjeldatud kui ka muud jätkufondi ökonoomika tingimused (sh kulude jaotamine) põhjalikest läbirääkimistest investoritega ning tehingunõustajate soovitustest. Võimalik alusinvesteeringu tulu mudeldatakse läbi jätkufondi väljamaksete kaskaadi.

Kuna jätkufondid on turul muutunud järjest olulisemaks likviidsusinstrumendiks, siis peaks fondivalitsejad ka uue erakapitali fondi moodustamisel arvestama jätkufondi loomise võimalusega ning seda fondi tingimuste läbirääkimistel arvestama.